Ja queda lluny el dia 9 de gener de 2024, farà ja una mica més de dos anys, en el moment en què Gotham City Research emeté un informe demolidor contra Grifols. En essència, l’acusava de tenir molt més deute del que declarava, així com de presentar un govern corporatiu molt pobre. Qui vulgui recuperar el que va passar en aquell moment amb detall, pot recuperar l’article de VIA Empresa “Grifols: un grifó pel voltor”.
No pretenc aquí fer una descripció relacional del que ha passat a Grifols des d’aquell moment, ni de tots els esforços i canvis fets per tal de contrarestar aquella situació. L’hemeroteca és prou contundent al respecte. La perspectiva que m’interessa més és la de l’inversor que avui dia es pregunta què ha de fer.
Pel que fa a la cotització de les seves accions A, les que tenen dret a vot i formen part de l’Ibex-35, aquestes assoliren els màxims històrics cap al febrer de 2020. Just abans que aparegués l’atac de Gotham, havia perdut ja aproximadament la meitat del seu valor respecte als màxims històrics, i arribà a deixar-se encara la meitat més d’aquell valor després de l’ofensiva. L’accionista de Grífols va arribar a perdre, doncs, al voltant de tres quartes parts del seu valor màxim en el seu pitjor moment. Encara avui, el valor de l’acció és al voltant d’un 20% inferior al que tenia just abans que s’emetés aquell informe.
Tanmateix, aquesta situació contrasta amb la forta pujada que ha viscut el mercat borsari en el mateix període. L’índex Ibex ha pujat un 78%, sense dividends, i un 94% amb reinversió de dividends. Per tant, la pèrdua de valor de l’acció de Grifols és encara més dolorosa per pur contrast amb l’evolució del mercat.
L’evolució de l’acció de Grífols troba una part d’explicació al comportament que es va registrar al mateix sector, i una altra que correspon a les notícies pròpies que van sortir de l’empresa
Grifols continua sent una empresa pionera a la indústria del plasma, amb uns 400 centres de donació distribuïts arreu del món, i el líder reconegut en medicina transfusional. Radicada a Barcelona, disposa d'una plantilla de 23.800 persones a més de 30 països. Té competidors diversos en empreses com la japonesa Takeda o l’australiana CSL, entre altres. No és que aquestes empreses hagin gaudit tampoc d'una evolució borsària brillant en aquest període. Per tant, l’evolució de l’acció de Grífols troba una part d’explicació al comportament que es va registrar al mateix sector, i una altra que correspon a les notícies que van sortir sobre l’empresa.
En el moment d’escriure aquest article, l’endeutament de Grifols continua essent important, i el seu ràting de deute és baix, tot i la millora que està experimentant darrerament. El deute financer net se situa al voltant d’uns 11.200 milions d’euros, que contrasta amb els gairebé 7.000 milions de valor borsari i amb els menys de 2.000 milions d’euros d’ebitda que s’esperen que l’empresa generi l’any 2026. Ambdues ràtios, deute financer net en relació amb la capitalització borsària (x1,6) i el de deute financer net en relació amb l’ebitda esperat 2026 (x5,7), encara són massa elevats avui.
L’any 2022, el darrer tancament normal abans de l’informe, les vendes de Grifols foren de 6.064 milions d’euros. S’estima que l’any 2026 s'enfilin al voltant dels 7.900 milions d’euros. A més, aquell exercici l’ebitda fou de 1.095 milions d’euros, que contrasten amb els gairebé 2.000 milions esperats per aquest any. L’any 2022 tingué un benefici net d’uns 188 milions d’euros, enfront dels 600 milions que es preveuen per aquests anys. L’empresa està generant un flux de caixa lliure del voltant dels 500 milions d’euros anuals. No és pas, doncs, amb els resultats de la companyia que s’explica l’evolució de la seva cotització. L’empresa s’està pagant a un PER (valor borsari en relació amb els beneficis nets) de l’any 2026 de 12,2 i de l’any 2027 de només 9,6. No es pot considerar pas que estigui cara.
Per què no compren més els inversors? Com pot un líder mundial cotitzar a uns múltiples tan baixos?
Qui vulgui veure què pot passar amb l’acció de Grifols, faria bé d’analitzar amb deteniment els precedents de Teva, Carnival o AB Indev, també condicionats pel seu endeutament
Qui vulgui entendre el que està passant amb Grifols ha de revisar casos similars que han passat als mercats borsaris. Estic parlant d’empreses líders mundials totes elles que, en un moment determinat i per motius diferents, tingueren un deute massa elevat. Sense fer massa esforç se me’n venen al cap tres: l’empresa israeliana líder mundial dels medicaments genèrics, Teva; l’empresa nord-americana líder mundial de creuers, Carnival; o l’empresa belga AB Inbev, líder mundial de cerveses. El fet que fossin líders mundials no els privà del fet que el seu massa elevat endeutament provoqués que cotitzessin durant molts anys a uns multiplicadors molt baixos. Qui vulgui veure què pot passar amb l’acció de Grifols, faria bé d’analitzar amb deteniment aquests precedents.
Grifols és, per tant, una empresa amb un fort potencial de pujada, tot i que s’ha de ser coneixedor que durant uns quants anys una part important del flux anual de caixa que genera anirà destinat a la reducció del deute. Existeixen molts inversors que, tot i saber que la cotització de l’acció té un fort potencial de pujada, prefereixen entrar-hi quan la ràtio d’endeutament hagi millorat ja molt, i quan l’inversor constati que una part important de la caixa que l’empresa generi al futur anirà destinada bé a l’inversor, bé al creixement i no pas tant a la mera reducció del deute.
El dilema per l’inversor no és, doncs, el de si Grifols sí o Grifols no, sinó més aviat el de Grifols sí... o encara no.