Este verano me ha recordado a una historia que marcó mi infancia, y seguramente también la de muchos de ustedes. Hablo de Verano Azul, aquella serie que cada domingo nos reunía frente al televisor, con sus bicicletas, sus playas y su pandilla de amigos: Chanquete, Javi, Pancho, Bea, Desi y Tito. Era mucho más que entretenimiento; era un símbolo de descubrimiento, de aprendizaje y de los veranos que parecían interminables. Hoy quiero escribir mi propia historia de verano, mi Verano Azul, pero en clave bancaria. Porque, aunque agosto parezca un mes de pausa, el tiempo no se detiene en los mercados. Y en esta historia, BBVA parece haberse ido de vacaciones con su OPA, mientras el Sabadell sigue en marcha, ganando apoyos, reforzando su estrategia y demostrando que, incluso en verano, cada día cuenta.
Desde mayo 2024, cuando el BBVA anunció su oferta pública de adquisición sobre el Banc Sabadell, las cotizaciones de ambos bancos han vivido un auténtico efecto montaña rusa. La acción del Sabadell se disparó con el anuncio, luego vinieron correcciones, rebotes, caídas y nuevas subidas. Pero más allá de esa volatilidad, hay un dato que permanece inmutable: la prima de la OPA siempre ha sido negativa o irrelevante. Nunca se ha consolidado en el mercado la percepción de que la oferta del BBVA represente un atractivo real para los accionistas de Sabadell. El mensaje es claro:
- Para los accionistas del Sabadell, la propuesta es insuficiente. Esperan más, y la cotización lo refleja.
- Para los del BBVA, la simple posibilidad de retirada se percibe como positiva porque elimina riesgos y costes de integración.
En otras palabras, lo que beneficia a unos, perjudica a otros. Y en este juego de equilibrios, la OPA no logra generar consenso ni atractivo.
En paralelo, el BBVA ha optado por recurrir al Tribunal Supremo las condiciones impuestas por el gobierno español a la operación. Desde el punto de vista estratégico, es una jugada lógica: las limitaciones impuestas por la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) y el ejecutivo estatal recortan de manera drástica las sinergias previstas. Sin ese recurso, la integración quedaría muy limitada.
La clave estará en si el BBVA logrará convencer al mercado de que la OPA sigue teniendo sentido sin el ahorro de costes y las eficiencias derivadas de una fusión completa
Por ello, será especialmente relevante analizar el folleto cuando se publique en septiembre. Allí deberá reflejarse cómo valora el BBVA la operación en un escenario con sinergias mucho más reducidas. La clave estará en si la entidad logrará convencer al mercado de que la OPA sigue teniendo sentido sin el ahorro de costes y las eficiencias derivadas de una fusión completa.
Sin embargo, sí que hay un coste implícito. Cada nueva batalla judicial se percibe en el mercado como un capítulo más en una narrativa cargada de litigios. Y en banca, la reputación es un activo tan valioso como el capital. El dilema es evidente: defender con firmeza los intereses corporativos puede ser necesario, pero tensionar en exceso la relación con el regulador puede erosionar la confianza de clientes, inversores e instituciones. Y la confianza, una vez dañada, cuesta mucho recuperarla.
Los riesgos del BBVA
Conviene también mirar el mapa de riesgos de BBVA. En 2020, el Banco Central Europeo (BCE) ya advirtió a la entidad que, si aumentaba aún más su exposición a mercados emergentes, tendría que presentar un plan de contingencia. México y Turquía concentraban entonces alrededor del 70% de sus beneficios.
Cinco años después, el perfil de riesgo sigue siendo muy similar. Es cierto que estos mercados ofrecen márgenes atractivos, pero también arrastran volatilidad: divisas inestables, inflación elevada, entornos políticos inciertos... Para los accionistas del Sabadell, aceptar la OPA implicaría heredar ese riesgo. Y no es un detalle menor: el Sabadell ha apostado en los últimos años por un modelo de prudencia, previsibilidad y eficiencia en el mercado español. Integrarse en el BBVA supone trasladarse a un escenario más expuesto a vaivenes internacionales.
Los mercados en los que está presente el BBVA ofrecen márgenes atractivos, pero también arrastran volatilidad: divisas inestables, inflación elevada, entornos políticos inciertos...
A ello se suma una diferencia estructural en el perfil accionarial: mientras en el BBVA el peso de los inversores institucionales es cada vez mayor, con menos del 10% de su capital en manos minoristas y una concentración creciente en grandes fondos internacionales, en el Sabadell sigue existiendo una base más diversa de accionistas particulares.
Esta pluralidad da margen a distintas sensibilidades y refleja mejor la voz de los pequeños inversores. Para esos pequeños accionistas también existe un matiz relevante: acudir a la OPA no es gratis desde el punto de vista fiscal. El canje de acciones se considera una venta a ojos de Hacienda y puede generar una plusvalía que tributa en el IRPF. En la práctica, esto supone que parte de la ganancia se paga de inmediato en impuestos, algo que muchos minoristas quizá preferirían diferir manteniendo sus títulos.
La paradoja es evidente: el BBVA pide a los accionistas del Sabadell que confíen en su proyecto, pero su propia estructura de capital está cada vez más condicionada por grandes instituciones financieras globales, con criterios homogéneos y horizontes de inversión distintos a los del pequeño ahorrador español. Una asimetría que conviene no perder de vista cuando hablamos de confianza y de igualdad de trato.
El dilema central de esta OPA está en el precio. El mercado pide que el BBVA mejore la oferta si quiere convencer a los accionistas del Sabadell. Pero cualquier mejora tendría un efecto inmediato en la cotización de BBVA, al ser interpretada como un sobrepago que destruye valor para sus propios accionistas.
Se produce así un círculo vicioso:
- Si BBVA no mejora la oferta, la OPA carece de atractivo y difícilmente prosperará.
- Si la mejora, corre el riesgo de que su propia acción caiga, anulando parte del valor añadido.
Es el clásico efecto de la pescadilla que se muerde la cola.
Además, conviene recordar que si el BBVA no logra superar el 50% del capital del Sabadell en la primera ronda, la ley le obligaría a lanzar una segunda oferta, esta vez en efectivo, para comprar el resto. Con los precios actuales, ese movimiento podría implicar entre 8.000 y 12.000 millones de euros adicionales, un desembolso que tendría impacto directo en sus ratios de capital y obligaría a financiarse con caja, deuda o venta de activos.
La historia reciente en Europa lo confirma: OPAs hostiles sin prima atractiva rara vez prosperan. El intento de UniCredit sobre Commerzbank en 2019 o la tentativa de Intesa sobre Generali en 2017 acabaron diluyéndose precisamente por la falta de respaldo accionarial y por los riesgos percibidos de sobrepago.
Un choque de estrategias
El debate de fondo trasciende a la OPA. En Europa conviven dos modelos estratégicos: por un lado, la apuesta por diversificar riesgos mediante la expansión internacional; por otro, la estrategia de reforzarse en el mercado doméstico, buscando consolidar cuota en un entorno conocido pero limitado.
Ambas visiones tienen sus ventajas y sus riesgos. La diversificación aporta estabilidad relativa frente a shocks locales, pero también expone a riesgos regulatorios y geopolíticos más complejos. La concentración en el mercado doméstico permite mayor cercanía y control, pero reduce el margen de crecimiento y hace que cada restricción regulatoria pese más. El verano de 2025 ilustra bien esta dualidad: mientras algunas entidades refuerzan posiciones fuera de sus fronteras, otras redoblan esfuerzos por crecer en casa, incluso a través de operaciones corporativas condicionadas por un marco regulatorio exigente.
Con el retraso en la presentación, septiembre será el mes decisivo. Entonces llegará el momento de analizar con lupa el folleto de la OPA: cada condición, cada compromiso, cada cifra. Mientras tanto, el Sabadell sigue acumulando argumentos: junta extraordinaria con un respaldo casi unánime, plan estratégico 2025–2027 en marcha, dividendos récord comprometidos y resultados que superan las previsiones. Su narrativa es de ejecución y credibilidad. El BBVA, en cambio, proyecta una imagen más reactiva: recursos judiciales, insistencia en mantener una oferta que el mercado no premia y un calendario que se retrasa. El tiempo corre, pero no siempre a favor de quien lo dilata.
En 'Verano Azul', el tiempo pasaba lento, pero cada capítulo dejaba aprendizajes. En la OPA, el tiempo de agosto ha dejado también su huella: el Sabadell más fuerte, el BBVA más cuestionado
El verano puede parecer una pausa, pero en los mercados no existe el tiempo muerto. Y este agosto lo ha demostrado: mientras el Sabadell ha reforzado su estrategia, cumplido compromisos y sumada confianza entre sus accionistas, el BBVA ha dado la sensación de tomarse unas vacaciones con su OPA.
Por eso hablo de una operación en modo Verano Azul: una historia de verano donde, mientras unos parecen en pausa, otros siguen avanzando. En la serie, el tiempo pasaba lento, pero cada capítulo dejaba aprendizajes. En la OPA, el tiempo de agosto ha dejado también su huella: el Sabadell más fuerte, el BBVA más cuestionado.
Y como en aquella serie inolvidable, siempre había una voz de experiencia: la de Chanquete, el marinero que sabía navegar en los temporales. En esta historia financiera, ese papel lo encarna el Sabadell, que ha demostrado que con calma, estrategia y coherencia también se puede resistir a la tormenta.
En banca, como en la vida, no aprovechar el tiempo puede salir caro. Y en este verano de 2025, todo indica que el reloj corre a favor del Sabadell.