Después de 16 meses de indefinición, la OPA hostil del BBVA sobre el Banc Sabadell encara la recta definitiva. La apertura del período de aceptación a principios de septiembre alargará la operación previsiblemente hasta octubre y estirará el serial a un total de año y medio. Es una duración inédita en la historia del sistema financiero español. Tan larga que su línea de tiempo, hoy cerca de ver la luz del final, ha recogido varios puntos de inflexión y cambios de tendencia. Todo ello nos ha llevado al escenario actual, en el que el precio de la operación (y su viabilidad) determinará el éxito o fracaso de la propuesta. Dicho de otro modo, a pesar de todo, estamos donde estábamos en abril de 2024: no sabemos si habrá OPA, ni a qué importe.
El sacudón de esta semana lo han producido los resultados del BBVA, con un aumento del 9,1% de los beneficios y una retribución al accionista de 36.000 millones de euros en tres años. El jueves tenía que ser a priori un día de celebración en La Vela. A raíz de estos cuentas positivas, su acción se disparó alrededor de un 8% en bolsa (por el +4% del Sabadell) y rebajó la prima negativa de la OPA de alrededor del -17% hasta el -13%. Sin embargo, el mensaje del consejero delegado, Onur Genç, fue de incertidumbre máxima. Preguntado por una hipotética retirada, espetó que "no hay garantía de nada" en los próximos días. Síntoma de que, efectivamente, el desenlace de la operación ya se ha empezado a escribir.
A diferencia de su homólogo en el Sabadell, César González-Bueno, Genç ha mantenido siempre un perfil bajo ante la opinión pública. "Si la OPA no sale, pues no sale, continuamos adelante", reiteró esta semana el dirigente turco. El tono se diferenció mucho del que acostumbra a emplear el presidente de la entidad, Carlos Torres. Y no es la primera vez que sucede. Una divergencia de discursos que siempre ha sorprendido en el entorno del banco catalán. Además, la de ayer tampoco fue la primera ocasión en la que Genç jugaba con la posibilidad de retirar la oferta "en el caso de que no cree valor para el accionista".
La pregunta, pues, es cómo lo ve hoy la cúpula del BBVA. Con el paso de los días, en el seno del Sabadell ha crecido la esperanza de que el banco vizcaíno esté esperando a su doble junta de accionistas el próximo miércoles 6 de agosto para "pasar página". La entidad vallesana espera aprobar la venta del TSB al Santander y repartir un megadividendo de 2.500 millones de euros. La clave se encontrará en la intensidad del visto bueno. "Si en las dos juntas se autorizan los puntos con una mayoría abrumadora, el BBVA quizás tirará la toalla", admite a VIA EmpresaSantiago Tiana, exdirector general del Banc Sabadell en Marruecos y Portugal. Ahora bien, Tiana también considera "perfectamente compatible" que algunos accionistas minoritarios voten a favor y después acudan igualmente a la OPA.
Fàbregas (ALS Value) afirma que una retirada después de las juntas del Sabadell "permite argumentar al BBVA que han agotado todas las opciones y que el mercado no le ha dejado margen para tener éxito"
La retirada era hasta ahora un deseo sabadellense, pero esta semana Genç se ha encargado de hacerlo viable: "Tenemos nuestro derecho, pero no quiero especular. Os lo diremos entonces [después de la doble junta]", dejó caer. El BBVA no quiere mostrar sus cartas antes del último acto. Sin embargo, ha quedado patente que sus dirigentes han abandonado la rotundidad con la que acostumbraban a expresarse. "Retirarse después de las juntas les permite argumentar que han agotado todas las opciones y que el mercado no les ha dejado margen para tener éxito", apunta a este diario Xavier Fàbregas, director de finanzas corporativas de ALS Value. El analista señala también que hacerlo antes sería percibido como una "retirada precipitada".
Recientemente, González-Bueno redujo a cero las sinergias generadas con la operación durante los tres años preceptivos. Previamente, a principios de mes, el BBVA las había rebajado de 850 millones a 300 millones de euros, pero hace una semana el consejero delegado del Sabadell insistió en que cualquier estimación durante el período impuesto por el gobierno español sería "vulnerar el concepto establecido por el Consejo de Ministros". A la vez, desafió al BBVA, invitándolos a presentar una hoja de ruta incluyendo la adquisición del Sabadell para comparar los dos planes estratégicos. Una semana después, en La Vela no solo no han recogido el guante, sino que al presentar sus objetivos de futuro, Genç remarcó más de una vez que de momento estos no contaban la integración del banco catalán.
Retirada o incremento, los dos caminos
Por otro lado, algunos inversores no compran el escenario de una retirada en agosto. Es el caso del Dr. Xavier Brun, director del Máster Universitario en Finanzas y Banca en la UPF Barcelona School of Management. Brun defiende que el BBVA ha jugado desde el principio con "las cartas marcadas", ya que el Banco Central Europeo (BCE) vio "con buenos ojos" la operación desde el día uno. "Al BBVA le interesa mucho comprar el Sabadell. Entre otras cosas, porque busca ser un banco más español y europeo", apunta. Uno de los motivos que señala el experto es el "diferencial más elevado" que paga la entidad vasca a la hora de financiarse, dado que una buena parte de su beneficio proviene de Turquía y México. Un hecho que no le sucede al Sabadell por su arraigo en el mercado español, ahora reforzado en el nuevo plan estratégico.
Tal como planteó González-Bueno en la presentación, parece que el BBVA tendrá que elegir entre dos caminos. O se retira o aumenta la oferta. Brun apuesta por la segunda opción, y pronostica un incremento al publicarse el folleto de la oferta en la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), previsiblemente el próximo mes de septiembre. Con una prima negativa de doble dígito, todos los analistas consultados por VIA Empresa coinciden en que será "muy difícil" convencer a los inversores institucionales de intercambiar sus acciones. Tiana recuerda que los grandes fondos "mirarán el Excel" a la hora de decidir, y calcula "una mejora del 20-30%" para que la operación sea viable. A su vez, ninguno de los dos bancos ha querido nunca revelar el posicionamiento de estos inversores, aunque el Sabadell ha sostenido repetidamente que la operación no tendría éxito con una prima negativa.
Sí se sabe que en los últimos días BlackRock y Zurich han aumentado su participación en el banco catalán a niveles récords. Mientras que el primero, máximo accionista, ya controla el 6,85% del banco, el segundo ha alcanzado el 4,7% y tiene una posición contraria a la OPA debido a su alianza con el Sabadell en el ámbito de los seguros. Actualmente, los institucionales suponen más del 25% del capital de la entidad vallesana. Entre ellos se encuentran Goldman Sachs (2,879%), Dimensional Fund (2,873%), UBS (2,811%), Norges Bank (2,177%), Vanguard (1,338%), Amundi (1,271%), DWS Invest (1,212%) y Qube Research (1,021%). A todo ello hay que sumarle el 3,495% que posee el empresario mexicano David Martínez Guzmán y la autocartera del Sabadell del 4,85%, también en máximos históricos una vez efectuadas las recompras previstas.
El Sabadell no teme a un incremento de la oferta del BBVA a última hora y cree que la prima pronto volvería a neutralizarse o al signo negativo
Todos ellos están a la espera de una subida en la recta final de la OPA, en caso de que el BBVA no se retire. Algunos analistas como Jaume Puig, CEO y CIO de GVC Gaesco Gestión, siempre han afirmado que la prima negativa descontaba un incremento "de última hora". Esta maniobra final de Torres parecía todo un as en la manga, pero en el Sabadell no la temen. Durante las dos presentaciones de resultados trimestrales, González-Bueno insinuó que la operación había "descarrilado" porque la moneda de cambio de la transacción, es decir, la acción del BBVA, se había "devaluado" demasiado. Por esta razón, el consejero delegado sabadellense hoy cree que un hipotético incremento se vería rápidamente contrarrestado en el mercado: según su teoría, la prima pronto volvería a neutralizarse o incluso recaería al signo negativo al reducirse el precio del título del banco vasco.
Brun lo suscribe, pero subraya que el BBVA lo puede justificar y le sale a cuenta igualmente por su interés en el banco vallesano. Fàbregas también considera que el Sabadell tiene razón. "Esto ya ha sucedido parcialmente en anuncios previos", recuerda. Adicionalmente, el experto alerta que mejorar la oferta será un movimiento "complejo y arriesgado" para el BBVA, dado que la mejora implicaría un nuevo esfuerzo económico y, por lo tanto, "reduciría la rentabilidad esperada de la fusión". Otro golpe a las famosas sinergias.
Todo ello ha ido acortando considerablemente la radio de acción del banco vasco hasta llegar a la situación límite actual. Una cosa queda clara: estamos a punto de asistir al acto final de una OPA interminable. Después de pasar por reguladores, gobiernos y planes estratégicos, la doble junta general extraordinaria de la próxima semana en Fira de Sabadell dejará definitivamente la pelota en el tejado de La Vela. Una pelota con un precio aún por definir.